Της -
Οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων στις ανεπτυγμένες αγορές έχουν φτάσει στα υψηλότερα επίπεδά τους από το 2007, σημειώνει η Goldman Sachs, ενώ από την αρχή του έτους, έχουν αυξηθεί κατά 100-120 μονάδες βάσης σε όλη την καμπύλη σε μέσο όρο. Όπως σημειώνουν οι αναλυτές της, οι συμμετέχοντες στην αγορά ανησυχούν περισσότερο για τους ανοδικούς κινδύνους πληθωρισμού, την αβεβαιότητα γύρω από την πορεία των παγκόσμιων επιτοκίων πολιτικής και τα υψηλά κυβερνητικά ελλείμματα και λιγότερο για τους βραχυπρόθεσμους κυκλικούς κινδύνους.
Η βασική πρόβλεψη της Goldman είναι ότι οι αποδόσεις δεν θα παραμείνουν σε αυτά τα επίπεδα. Προβλέπει λιγότερες αυξήσεις επιτοκίων από τις περισσότερες μεγάλες κεντρικές τράπεζες από ό,τι η προεξοφλεί η αγορά φέτος και το 2027.
Ωστόσο, όπως τονίζει, τα υψηλότερα επιτόκια αποτελούν βασικό κίνδυνο για τις οικονομικές προοπτικές του 2027, έναν κίνδυνο για τον οποίο ανησυχούν ολοένα και περισσότερο οι επενδυτές. Οι αυξήσεις των επιτοκίων μεταδίδονται στην πραγματική οικονομία μέσω διαφόρων καναλιών και οι επιπτώσεις τους ποικίλλουν σημαντικά – τόσο ανά κανάλι όσο και ανά χώρα. Σε αυτό το πλαίσιο, η αμερικάνικη τράπεζα εξετάζει πόσο επηρεάζει μία αύξηση των επιτοκίων κατά 100 μονάδες βάσης την οικονομική δραστηριότητα μέσω τεσσάρων καναλιών.
Κανάλι 1: Στέγαση
Οι επενδύσεις σε κατοικίες είναι συνήθως ο πιο ευαίσθητος στα επιτόκια και κυκλικός τομέας στην οικονομία. Ωστόσο, η ευαισθησία διαφέρει σημαντικά μεταξύ των χωρών, αντανακλώντας τη ζήτηση για νέες κατοικίες, τις δομές χρηματοδότησης (σταθερό έναντι κυμαινόμενου επιτοκίου) και τους περιορισμούς στην προσφορά που συχνά συνδέονται στενότερα από το κόστος χρηματοδότησης.
Η Goldman διαπιστώνει ότι κατά μέσο όρο μια αύξηση 100 μονάδων βάσης στα επιτόκια μειώνει τις επενδύσεις σε κατοικίες κατά 6%, αν και υπάρχει σημαντική διακύμανση μεταξύ των χωρών. Οι χώρες όπου οι περιορισμοί στην προσφορά έχουν ιστορικά οδηγήσει σε ελλείψεις και όπου οι αγορές κατοικιών είναι λιγότερο ευαίσθητες στη μακροπρόθεσμη χρηματοδότηση βλέπουν σημαντικά μικρότερες επιπτώσεις. Συγκεκριμένα, διαπιστώνει μικρότερες επιπτώσεις σε χώρες όπου τα επιτόκια στεγαστικών δανείων προσαρμόζονται ταχύτερα στις αλλαγές των επιτοκίων, συμπεριλαμβανομένης της Αυστραλίας, του Καναδά και της Σουηδίας. Αντίθετα, οι επιπτώσεις είναι ιστορικά μεγαλύτερες σε χώρες όπως οι ΗΠΑ, όπου τα νοικοκυριά είναι πιο πιθανό να καθυστερήσουν τις αγορές ως απάντηση σε μια αύξηση των επιτοκίων λόγω της μακροπρόθεσμης χρηματοδότησης στεγαστικών δανείων.
Κανάλι 2: Καταναλωτές, πίστωση
Τα υψηλότερα επιτόκια επηρεάζουν την κατανάλωση των νοικοκυριών κυρίως μέσω δύο πιστωτικών καναλιών: τη χρηματοδότηση στεγαστικών δανείων και την καταναλωτική πίστη, σημειώνει η Goldman. Η δομή του αποθέματος στεγαστικών δανείων ποικίλλει σημαντικά ανά χώρα, ιδίως όσον αφορά την επικράτηση των δανείων κυμαινόμενων επιτοκίων έναντι των σταθερών.
Χρησιμοποιώντας εθνικά δεδομένα αποθεμάτων και ροών ανά τύπο δανείου, υπάρχει μεγάλη διαφορά μεταξύ χωρών όπως η Αυστραλία και η Σουηδία, όπου τα περισσότερα στεγαστικά δάνεια είναι κυμαινόμενου επιτοκίου, και χωρών όπως η Γαλλία, η Γερμανία και οι ΗΠΑ, όπου τα περισσότερα εκκρεμή στεγαστικά δάνεια έχουν μεγαλύτερη περίοδο σταθερών επιτοκίων.
Σε γενικές γραμμές πάντως, αναδύονται τέσσερα μοτίβα, επισημαίνει η Goldman.
Πρώτον, μια αύξηση 100 μονάδων βάσης στις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων μειώνει την κατανάλωση στη μέση οικονομία κατά 0,2%.
Δεύτερον, το αποτέλεσμα διαφέρει σημαντικά μεταξύ των χωρών. Οι οικονομίες που επηρεάζονται περισσότερο συνδυάζουν ένα μεγάλο απόθεμα στεγαστικού χρέους με μια δομή στεγαστικού χρέους που στρέφεται προς τα κυμαινόμενα επιτόκια – κυρίως η Αυστραλία και η Σουηδία, όπου μια αύξηση 100 μονάδων βάσης στις αποδόσεις των ομολόγων μειώνει τις καταναλωτικές δαπάνες κατά 1% ή περισσότερο. Από την άλλη πλευρά, οι περισσότερες χώρες της ηπειρωτικής Ευρώπης με χαμηλά μερίδια δανείων τα οποία επαναρυθμίζονται θα δουν μια αμελητέα βραχυπρόθεσμη επίδραση.
Τρίτον, το κανάλι στεγαστικών δανείων κυριαρχεί αυτού της καταναλωτικής πίστης σχεδόν σε κάθε χώρα – μόνο στις ΗΠΑ και τον Καναδά η καταναλωτική πίστη προκαλεί αρνητική επίδραση μεγαλύτερη από 0,1% στην κατανάλωση.
Τέλος, η αντισταθμιστική επίδραση από τα υψηλότερα έσοδα από τόκους είναι γενικά μικρή σε όλους τους τομείς, με μια ελαφρώς υψηλότερη αντιστάθμιση στην Ιαπωνία λόγω του υψηλού μεριδίου των καταθέσεων των νοικοκυριών σε σχέση με το εισόδημα.
Κανάλι 3: Εταιρείες και κεφαλαιουχικές δαπάνες
Επίσης, τα υψηλότερα επιτόκια αποθαρρύνουν τις επιχειρηματικές επενδύσεις, καθώς οι επιχειρήσεις πρέπει να αναχρηματοδοτήσουν το ληξιπρόθεσμο ανεξόφλητο χρέος τους με υψηλότερα επιτόκια, επισημαίνει η αμερικάνικη τράπεζα. Το μέγεθος αυτού του φαινομένου, ωστόσο, εξαρτάται από το μέγεθος και τη δομή λήξης του αποθέματος χρέους: οι χώρες με μικρότερα αποθέματα εταιρικού χρέους που στρέφονται προς ομόλογα μεγαλύτερης διάρκειας επηρεάζονται λιγότερο.
Για να υπολογίσει πώς αυτό μπορεί να οδηγήσει σε διαφορές στην ευαισθησία των επενδύσεων μεταξύ των χωρών, η Goldman υποθέτει ότι το βραχυπρόθεσμο χρέος αναχρηματοδοτείται πλήρως με επιτόκιο 100 μονάδων βάσης υψηλότερο. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της, μια αύξηση των επιτοκίων κατά 100 μονάδες βάσης οδηγεί σε πλήγμα 0,7% στις βραχυπρόθεσμες επενδύσεις κατά μέσο όρο, με τις μεγαλύτερες επιπτώσεις στη Σουηδία, την Ολλανδία και τη Γαλλία.
Πέρα από τον άμεσο αντίκτυπο των υψηλότερων εξόδων τόκων, οι επιχειρήσεις είναι πιθανό να μειώσουν τον δανεισμό ή να επανεπενδύσουν λιγότερο όταν το κόστος ευκαιρίας του κεφαλαίου αυξάνεται ως απάντηση στις υψηλότερες αποδόσεις. Όπως εκτιμά η Goldman, προστίθεται έτσι ένα επιπλέον πλήγμα 1,1% στις συνολικές επενδύσεις.
Συνολικά, η μέση οικονομία βλέπει μια μείωση 1,8% στις επιχειρηματικές επενδύσεις για κάθε αύξηση 100 μονάδων βάσης στις αποδόσεις, με μεγαλύτερες επιπτώσεις σε χώρες όπως η Ολλανδία και η Σουηδία, όπου τα επίπεδα εταιρικού χρέους είναι υψηλά.
Κανάλι 4: Χρέος και ελλείμματα
Τέταρτον, οι χώρες με υψηλότερο απόθεμα δημόσιου χρέους – ειδικά όπου οι εκκρεμείς εκδόσεις έχουν σταθμιστεί προς μικρότερες λήξεις – αντιμετωπίζουν υψηλότερο κόστος εξόδων τόκων λόγω υψηλότερων επιτοκίων.
Για να εκτιμήσει την έκθεση του δημόσιου χρέους σε επιτόκια σε όλες τις χώρες, η Goldman λαμβάνει το χρονοδιάγραμμα λήξεων του υπάρχοντος αποθέματος δημόσιου χρέους και υποθέτει ότι όλα τα ληξιπρόθεσμα χρέη θα αναχρηματοδοτηθούν με επιτόκιο υψηλότερο κατά 100 μονάδες βάσης πριν.
Σε αυτήν την άσκηση, υποθέτει ότι οι κυβερνήσεις δεν ανταποκρίνονται στις υψηλότερες αποδόσεις προχωρώντας σε δημοσιονομική εξυγίανση (αν και εκτιμά ότι τα υψηλότερα έξοδα τόκων θα επιβάλουν συσταλτική δημοσιονομική πολιτική σε χώρες όπως η Γαλλία, όπου οι δημοσιονομικές προκλήσεις είναι πιο έντονες).
Όπως υποδηλώνουν τα επίπεδα χρέους τους, η Ιαπωνία, η Ιταλία και οι ΗΠΑ βλέπουν την ταχύτερη αύξηση των εξόδων τόκων: 0,1-0,2% του ΑΕΠ το 2026, αυξανόμενη σε 0,4-0,6% έως το 2030. Χώρες με χαμηλό χρέος όπως η Σουηδία, η Ολλανδία και η Αυστραλία βλέπουν αύξηση μόλις κατά 0,1% του ΑΕΠ έως το 2030.
Συνολικό “χτύπημα” στην οικονομία
Συνολικά, όπως εκτιμά η Goldman, το σωρευτικό πλήγμα στο ΑΕΠ από μια αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων κατά 100 μονάδες βάσης και στα τέσσερα κανάλια, υποθέτοντας έναν μέτριο βαθμό παραγκωνισμού των κυβερνητικών δαπανών από την αύξηση των εξόδων τόκων είναι της τάξης του 0,6% κατά το επόμενο έτος.
Οι μεγαλύτερες επιπτώσεις είναι σε οικονομίες όπου οι επαναρυθμίσεις των επιτοκίων στεγαστικών δανείων συμπιέζουν τις ταμειακές ροές των νοικοκυριών (π.χ. Σουηδία, Αυστραλία και Καναδάς) και σε χώρες όπου υπάρχει μεγαλύτερος βαθμός ευαισθησίας στις επενδύσεις σε κατοικίες (π.χ. Ισπανία και Ολλανδία).
Αντίθετα, οι ευαισθησίες στα επιτόκια στις ΗΠΑ και σε αρκετές μεγάλες ευρωπαϊκές οικονομίες τείνουν να είναι συνολικά χαμηλότερες και καθοδηγούνται περισσότερο από τις εταιρικές και οικιστικές επενδύσεις.
