Της -
Οι αποδόσεις των ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων έχουν παραμείνει σχετικά σταθερές από το 2023, με τα spreads ωστόσο να περιορίζονται έναντι του γερμανικού Bund, επισημαίνει η Moody’s Analytics. Η χαλάρωση του γερμανικού φρένου χρέους έχει οδηγήσει σε αυξημένες αποδόσεις των γερμανικών τίτλων, καθώς οι επενδυτές προσαρμόζουν τις προσδοκίες για αύξηση της προσφοράς. Οι μεσογειακές χώρες, η Ελλάδα και η Πορτογαλία, έχουν επωφεληθεί από τη βελτιωμένη δημοσιονομική πειθαρχία, ενώ η Γαλλία έχει δει τα spreads της να αυξάνονται λόγω δημοσιονομικών ανησυχιών.
Ο οίκος εκτιμά πως στη συνέχεια η μεταβλητότητα των spreads αναμένεται να προέλθει από παράγοντες που δεν αφορούν τη Γερμανία, με τα συνολικά spreads των κρατικών ομολόγων της ευρωζώνης να είναι πιθανό να μειωθούν αργά αλλά σταθερά. Η Ιταλία θα συνεχίσει να έχει σημαντικά υψηλότερο ασφάλιστρο κινδύνου και οι αποδόσεις μεταξύ των γερμανικών Bunds και άλλων παγκόσμιων ομολόγων, όπως τα αμερικανικά και τα ιαπωνικά κρατικά ομόλογα, θα σταθεροποιηθούν σε διάφορα επίπεδα μεσοπρόθεσμα.
Πιο αναλυτικά, όπως επισημαίνει η Moody’s Analytics, με τα δημοσιονομικά ελλείμματα και το κόστος δανεισμού των κρατών στο προσκήνιο, θεωρεί σκόπιμο να κάνει έναν απολογισμό της αγοράς δημόσιου χρέους της Ευρώπης, και συγκεκριμένα, πώς έχουν εξελιχθεί και θα εξελιχθούν οι αποδόσεις και τα spreads. Γιατί τα spreads; Πέρα από ένα απλό μέτρο του κρατικού κινδύνου, τα spreads είναι ενδεικτικά των αντιληπτών αλλαγών στη δημοσιονομική/οικονομική υγεία ενός έθνους σε σχέση με ένα συγκριτικό σημείο αναφοράς και συχνά υποδεικνύουν μελλοντικές εξελίξεις στο κόστος χρηματοδότησης για τις επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά, όπως εξηγεί.
Πρόσφατη εξέλιξη των ευρωπαϊκών αποδόσεων και spreads
Σε όλες τις μεγάλες παγκόσμιες οικονομίες, οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων έχουν παραμείνει κάπως σταθερές από την αρχή του 2010, σημειώνει ο οίκος. Τα γερμανικά κρατικά ομόλογα έχουν σημειώσει αύξηση στην απόδοση λόγω της χαλάρωσης του “φρένου χρέους” (Schuldenbremse). Η αύξηση των δημοσιονομικών δαπανών έχει αλλάξει κάπως την εικόνα για το Bund, συνεπώς, με μια πιο άφθονη προσφορά, οι επενδυτές προσαρμόζονται στο νέο Bund, απαιτώντας την επιπλέον απόδοση.
Τα spreads των 10ετών ομολόγων της ευρωζώνης έναντι του 10ετούς γερμανικού Bund έχουν διευκολύνει ένα μεταβαλλόμενο πρότυπο τα τελευταία δύο χρόνια. Με εξαίρεση τη Γαλλία, όλες οι χώρες της ευρωζώνης έχουν δει τα spreads να μειώνονται, με μια αξιοσημείωτη αναδιάταξη στο Νότο.
Μεσογειακές χώρες όπως η Ελλάδα και η Πορτογαλία έχουν δει τα spreads να μειώνονται σε επίπεδα παρόμοια με την υπόλοιπη ευρωζώνη, και αυτό οφείλεται σε μεγάλο βαθμό στη βελτιωμένη δημοσιονομική πειθαρχία και την ισχυρή οικονομική ανάπτυξη. Η Ιταλία έχει επίσης δει το spread με το γερμανικό Bund να μειώνεται, αλλά στις αρχές του 2025 είχε το μεγαλύτερο spread μεταξύ των χωρών της ευρωζώνης. Η Γαλλία είναι η μόνη χώρα όπου το spread έχει αυξηθεί, με το μεγαλύτερο μέρος της αύξησης να παρατηρείται τα τελευταία τρία τρίμηνα. Με εύλογη αβεβαιότητα και δημοσιονομικές ανησυχίες στη Γαλλία, ασφαλέστερες εναλλακτικές επιλογές στην αγορά για τους επενδυτές έχουν αυξήσει το γαλλικό spread.
Αξίζει να σημειώσουμε ότι η διαφορά της απόδοσης των 10ετών ομολόγων της περιφέρειας σε σχέση με τα παραδοσιακά “ασφαλή” γερμανικά 10ετή ομόλογα έχει υποχωρήσει κάτω από το 1%, όταν πριν από 10 χρόνια περίπου κινούνταν κοντά στο 6% με 7%. Το ελληνικό spread κινείται σήμερα στις 68 μονάδες βάσης και σε επίπεδα προ της κρίσης χρέους, το ιταλικό στις 84 μ.β, το ισπανικό στις 58 μ.β και το πορτογαλικό στις 43 μ.β. Παράλληλα, η απόδοση του ελληνικού 10ετούς η οποία διαμορφώνεται στο 3,38% είναι σχεδόν ίση με αυτή του γαλλικού 10ετούς στο 3,35%, ενώ Ισπανία και Πορτογαλία εδώ και καιρό δανείζονται πολύ φθηνότερα από το Παρίσι, και η Ιταλία, με το 10ετές της στο 3,52%, πλησιάζει επίσης.
Το QT της ΕΚΤ, δηλαδή η ποσοτική σύσφιγξη συνεχίζεται και είναι παθητική (αφήνοντας τα ομόλογα να ωριμάσουν αντί για μια αναγκαστική πώληση), ενώ ποικίλλει μεταξύ των ομολόγων με βάση τις λήξεις, σημειώνει η Moody’s Analytics. Η ΕΚΤ αναμένει ότι το ασφάλιστρο διάρκειας του γερμανικού ομολόγου θα αυξηθεί κατά 35 μονάδες βάσης για κάθε 1 τρισεκατομμύριο ευρώ που μειώνεται από τον ισολογισμό της ΕΚΤ, και οι χώρες με χαμηλότερες αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας μπορούν να φτάσουν σε αύξηση 65 μονάδων βάσης.
Η σχέση εδώ είναι αρκετά απλή. Μη επανεπενδύοντας, η συνολική ζήτηση για ομόλογα περιορίζεται, μειώνοντας την τιμή και αυξάνοντας την απόδοση. Αυτό θα έχει επιπτώσεις όχι μόνο στις ευρωπαϊκές αγορές χρέους, αλλά και στην παγκόσμια αγορά
Παγκόσμια σύγκριση
Οι ευρωπαϊκές κυβερνήσεις ανταγωνίζονται για επενδυτές παράλληλα με μεγάλες οικονομίες όπως οι Ηνωμένες Πολιτείες και η Ιαπωνία. Λόγω της διασυνδεδεμένης φύσης αυτών των αγορών, οι εξελίξεις εντός μιας δικαιοδοσίας συχνά προκαλούν δευτερογενείς επιπτώσεις σε άλλες αγορές κρατών, επισημαίνει ο οίκος. Για παράδειγμα, το “taper tantrum”, δηλαδή ο πανικός που προκλήθηκε από την αλλαγή πολιτικής της Fed το 2013 προκάλεσε απότομη αύξηση των αποδόσεων της ευρωζώνης. Ταυτόχρονα, μακροοικονομικά γεγονότα, όπως η πανδημία ή το ενεργειακό σοκ, άσκησαν τις ίδιες ευρείες πιέσεις σε ένα εύρος οικονομιών.
Μετά το χάος που προκάλεσε στην αγορά το ξέσπασμα της πανδημίας, οι παγκόσμιες δομές αποδόσεων σημείωσαν απότομη άνοδο. Από το τέταρτο τρίμηνο του 2024, οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων των ΗΠΑ αυξήθηκαν κατά περισσότερο από 100 μονάδες βάσης σε σχεδόν 5%, στην κορυφή ενός νέου εύρους δύο δεκαετιών. Παρά την ασταθή εμπορική πολιτική, οι αποδόσεις έχουν έκτοτε μειωθεί και το spread έναντι του γερμανικού ομολόγου μειώθηκε κατά το δεύτερο τρίμηνο του 2025.
Οι αλλαγές στη νομισματική πολιτική στην Ιαπωνία οδήγησαν σε απότομη αύξηση των αποδόσεων των ιαπωνικών κρατικών ομολόγων και οι αποδόσεις έχουν αυξηθεί έκτοτε, λόγω ανησυχιών για την εγχώρια ζήτηση ομολόγων της Ιαπωνίας μέσω της Τράπεζας της Ιαπωνίας. Είναι ενδιαφέρον, και εμφανές του μεγέθους της μετατόπισης της δημοσιονομικής πολιτικής στη Γερμανία, ότι αφού διαπραγματεύονταν κάτω από τις ιαπωνικές αποδόσεις για το ήμισυ της δεκαετίας του 2020, οι αποδόσεις των γερμανικών 10ετών ομολόγων αυξήθηκαν σημαντικά περισσότερο από τις αντίστοιχες ιαπωνικές αποδόσεις, τονίζει η Moody’s Analytics.
Τι θα συμβεί στη συνέχεια;
Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Moody’s Analytics, στη συνέχεια το μεγαλύτερο μέρος της μεταβλητότητας των spreads θα αποδοθεί στη δυναμική των ομολόγων εκτός Γερμανίας, παρά στις κινήσεις του γερμανικού ομολόγου. Με άλλα λόγια, μετά την απότομη αύξηση των δημοσιονομικών δαπανών και την πιο πρόσφατη πτώση λόγω των ανησυχιών για την παγκόσμια ανάπτυξη, οι αποδόσεις του 10ετούς γερμανικού ομολόγου αναμένεται να μεταβληθούν ελάχιστα από τα τρέχοντα επίπεδα, επισημαίνει ο οίκος. Σε γενικές γραμμές σε ολόκληρη την ευρωζώνη, τα spreads των κρατικών ομολόγων θα συνεχίσουν να μειώνονται – αν και λιτότερο έντονα – από τα τρέχοντα επίπεδα.
Τελικά η απόδοση του Bund θα διαμορφωθεί πάνω από 0,3%, στο μέσο μεταξύ της μηδενικής τιμής που παρατηρήθηκε πριν από την Παγκόσμια Χρηματοπιστωτική Κρίση και των τιμών μετά την κρίση δημόσιου χρέους. Η Ιταλία, που αποτελεί εξαίρεση, θα διαμορφωθεί περίπου 100 μονάδες βάσης υψηλότερα από το γερμανικό ομόλογο, με τους επενδυτές να απαιτούν πολύ μεγαλύτερο ασφάλιστρο για να διακρατήσουν ιταλικά ομόλογα από οποιαδήποτε άλλη μεγάλη οικονομία της ευρωζώνης.
Με τα spreads να μειώνονται στο μεγαλύτερο μέρος της Ευρώπης, οι καταναλωτές, οι επιχειρήσεις και οι κυβερνήσεις εκτός Γερμανίας θα αισθανθούν μεγαλύτερη ώθηση από τη φθηνότερη πίστωση. Ωστόσο, αυτό θα δημιουργήσει θετικές επιπτώσεις για τους εξαγωγείς αγαθών και υπηρεσιών της Γερμανίας.
